Wycena akcji z perspektywy obligacji

Znaczna większość inwestorów nie różni się od czytelników prasy kolorowej: też lubi ładnie opakowane, gotowe odpowiedzi. Chcemy, to dostajemy. Poziom indeksu WIG na koniec 2016 r.? Bardzo proszę! Kurs złotego wobec wrednego franka przed następną wigilijną gwiazdką? Już się robi! Naiwnie chłoniemy te obietnice bez pokrycia, a tymczasem wiadomo od dawna i było to przedmiotem licznych naukowych analiz, że naszą zdolność przewidywania przyszłości na rynkach kapitałowych można porównać do szczęśliwego trafu w niekończącej się loterii. Dlatego ci, którzy traktują profesjonalnie swe publiczne prognozy, obwarowują je wieloma stosownymi uwagami.

Tak właśnie zrobił John Authers, komentator inwestycyjny „The Financial Times”, który w swym noworocznym artykule „Alternative assets loom as best bet" (Alternatywne aktywa zdają się najlepszym trafieniem) podkreślił, że nie ma bladego pojęcia, co może się zdarzyć w 12 najbliższych miesiącach, a fakt, że mija akurat rok kalendarzowy, nie powinien mieć wpływu na długoterminowe myślenie o inwestycjach. Najlepiej po prostu opracować różne możliwe scenariusze i stopniowo je weryfikować w miarę rozwoju wydarzeń. Scenariusze te powinny być jednak zakorzenione w przeprowadzonych wcześniej analizach, aby uniknąć pobożnych życzeń. A że od dawna twierdzę, iż najważniejszym inwestorskim pytaniem na najbliższe dni, tygodnie, miesiące lub lata (przyznaję, nie mam pojęcia, na jak długo!) jest to o inflacyjny początek wielkiej bessy na międzynarodowym rynku obligacji, pozwolę sobie teraz sięgnąć po pewną analizę.

Na początku grudnia Liz Ann Sonders, główna strateg inwestycyjna w firmie Charles Schwab, przyjrzała się wszystkim podstawowym metodom wyceny akcji i podzieliła je na dwie grupy: na te, które sugerowały, że amerykański rynek akcji był wtedy tani lub w miarę atrakcyjnie wyceniony, i te, które przekonywały o jego drożyźnie. Okazało się, że metody z drugiej grupy bazowały wyłącznie na wskaźnikach dotyczących rynku akcji, w izolacji od jego otoczenia. Ale gdy we wskaźnikach pojawiały się wartości związane z aktualnym poziomem inflacji czy bieżącym poziomem stóp procentowych (pierwsza grupa), ceny akcji robiły się atrakcyjne w stosunku do rynku obligacji skarbowych (z brakiem inflacji i najniższym w historii oprocentowaniem w tle).

Tu pojawia się wielki inwestycyjny szkopuł. Międzynarodowy rynek obligacji ma za sobą prawie 40-letnią hossę i zdrowy rozsądek mówi, że obligacje skarbowe w Niemczech, Japonii, Szwajcarii czy USA są już możliwie najdroższe. Zakładając, rzecz jasna, że żadna gospodarka oparta na długu nie wytrzyma przez dłuższy czas znacząco ujemnych stóp procentowych. Jednocześnie te same skrajnie niskie stopy stanowią obecnie podstawę wyceny wszystkich pozostałych publicznych aktywów inwestycyjnych. Dlatego tak ważne jest zrozumienie ich wzajemnych relacji cenowych.

W grudniu Bank Rezerwy Federalnej podjął wreszcie decyzję o podniesieniu stóp procentowych w USA (co prawda, symbolicznie). Nie doprowadziło to na razie do większych zawirowań na globalnym rynku obligacji, bo pozostałe duże gospodarki (Europa, Japonia i Chiny) wciąż mają koniunkturalną zadyszkę. Inwestorzy nie są też przekonani, że stopy w USA będą teraz coraz wyższe (stąd wciąż rekordowo słabe wahania cen na rynku amerykańskich obligacji skarbowych). Ale w obligacyjnej kopalni tracą już oddech pierwsze kanarki, sygnalizując poważniejsze cenowe niebezpieczeństwa. Od niedawna tak właśnie dzieje się z rynkiem tzw. obligacji śmieciowych (wysokiego ryzyka, oferujących najwyższe zadeklarowane stopy zwrotu), którego profil jest najbardziej zbliżony do rynku akcji. Pojawiają się też rysy na rynkach obligacji skarbowych krajów rozwijających się.

Jednocześnie dla wielu inwestorów gwałtowny spadek cen akcji, rekordowo niskie ceny surowców i właśnie zachowanie obligacji śmieciowych stanowią dziś wystarczający argument, aby ratować kapitał, angażując go na rynkach obligacji skarbowych krajów najbardziej rozwiniętych. Inwestują w ten sposób swą wiarę w deflację. Ale do czasu.  

Dlatego reszta 2016 r. musi przynieść wiele portfelowych zakrętów i bardzo się przyda zdrowy rozsądek. Bo konia z rzędem temu, kto w swych grudniowych proroctwach przewidział, że za sprawą Chin amerykańskie giełdy zanotują najgorszy w swojej historii początek nowego roku. A przecież były wskaźniki ostrzegawcze, i to nie rodem z kryształowej kuli!