Czy to złota era złota?

Warren Buffett, legendarny inwestor, opisał kiedyś inwestycje w złoto jako irracjonalne. „Ludzie wydają mnóstwo pieniędzy na wydobycie rudy z ziemi, wytopienie z niej złota, które potem chowają w innym miejscu pod ziemią” - tak wygląda proces inwestycji w złoto w oczach kogoś, kto od dekad inwestuje w akcje spółek wytwarzających dobra i usługi, których sprzedaż przynosi regularne zyski i stałe strumienie gotówki. Złota moneta tego nie potrafi. Nawet najpiękniejsza moneta kolekcjonerska pozostanie kawałkiem błyszczącego metalu, której wartość określa tylko to, ile ktoś inny będzie skłonny za nią zapłacić.

Łatwo się z tą oceną zgodzić, zwłaszcza jeśli spojrzeć na przebieg notowań złota w ostatnich miesiącach. Od początku tego roku jego notowania wzrosły o 14,3 proc. W rzeczywistości wzrostowy trend trwa od października ub.r. (od tego czasu tylko jeden miesiąc złoto zakończyło na minusie) i wyniósł on notowania kruszcu królów o imponujące 30,4 proc.

Jednak wszystko jest względne. W tym samym czasie indeks amerykańskich akcji SP 500 zyskał 30,5 proc., a indeks warszawskiej giełdy zyskał 34,8 proc. Zatem nawet w szczególnie korzystnym okresie dla notowań złota, nie spisało się ono wcale lepiej niż giełdowe indeksy. Wcześniej – od zakończenia pandemicznej paniki w 2020 r. notowania złota głównie dryfowały lub taniały (nawet po wybuchu wojny!), a ostatnie imponujące zwyżki pozwoliły mu uporać się na dobre ze szczytem sprzed 13 lat. Tymczasem SP od szczytu sprzed kryzysu finansowego potroił wartość (od dołka bessy po ówczesnej recesji zwiększył ją ośmiokrotnie). WIG od dołka ówczesnej bessy pomnożył wartość czterokrotnie, ale trzeba też dodać, że szczyt z 2007 r. został dotąd przekroczony nieznacznie, o mniej niż 30 proc. Czarno na białym widać, że akcje były w ostatnich 15 latach lepszą inwestycją niż złoto, zwłaszcza akcje tych spółek, które spisywały się lepiej niż indeksy.

Jednak wystarczy zmienić nieco perspektywę, by spojrzeć na złoto z nowym zainteresowaniem.

Istnieje na świecie wiele towarów o niskiej przydatności, a jednak powszechnie pożądanych. Superszybkie sportowe samochody mają ograniczoną listę zastosowań w „prawdziwym życiu”, a jednak prawie każdy kierowca chciałby mieć swój egzemplarz ferrari w garażu. Powszechniejszym dobrem są telefony komórkowe. Flagowe aparaty kosztują więcej niż wynosi średnie wynagrodzenie brutto w Polsce, choć w gruncie rzeczy ich funkcjonalność w ponad 90 proc. równa jest funkcjonalności najtańszych i używanych aparatów. Jeśli spojrzeć na złoto jak na towar luksusowy, którym jest w istocie, a nie jak na pracujące aktywo, którym z pewnością nie jest, złoto może nabrać nowego blasku. W porównaniu z innymi luksusowymi przedmiotami złoto ma ważną przewagę – złota moneta, o ile nie zostanie przetopiona, będzie istniała i za kilka tysięcy lat i zapewne przeniesienie swoją dzisiejszą wartość do kolejnych wieków, tak jak robi to od tysiącleci.

Oczywiście nikt z nas nie ma horyzontu inwestycyjnego liczącego kilka tysięcy lat. Ale nie jest on konieczny. Wystarczy, że zamiast porównywać notowania złota do cyklu giełdowego, wydłużymy obserwację do jednego pokolenia (zakłada się, że kolejne pokolenia nadchodzą co 20 lat, ale w świecie zachodnim możemy już chyba wydłużyć ten czas), by dojść do wniosku, że złoto dobrze wypełnia swoje obowiązki. Licząc od początku wieku indeks SP wzrósł o 264 proc., WIG o 371 proc., a złoto o… 767 proc. Licząc od 1970 r. (początki Buffetta na giełdzie), indeks SP zyskał imponujące 46 razy, ale złoto zwiększyło wartość 67-krotnie. Sięganie po wcześniejsze daty nie ma sensu, do sierpnia 1971 r. notowania złota były powiązane z dolarem, a uncja kosztowała sztywne 35 dol. Plus 50-letni horyzont inwestycyjny to jednak zbyt długi okres, o ile nie jesteś 20-latkiem lub skarbnikiem wampirów.

Czy to jest ten moment

Wykres notowań złota na przestrzeni dekad przypomina wspinaczkę po schodach mitycznych gigantów. Przez 37 lat jego notowania pozostawały uśpione, ale kiedy w końcu w 1972 r. ruszyły z miejsca, w osiem lat uncja podrożała ośmiokrotnie. Na kolejny skok trzeba było czekać ponad 20 lat do 2002 r. Ale kiedy złota hossa ruszyła z miejsca, metal podrożał prawie 12-krotnie w dziewięć lat. Od tamtej hossy minęło 13 lat i inwestorzy obserwujący notowania metalu zastanawiają się, czy przypadkiem dla złota znów nie zaczęła się złota era.

Sygnałem jest oczywiście wyjście na nowy szczyt, po wcześniejszych czterech latach bezowocnego szturmowania bariery 2080 dol. za uncję. 15 proc., które zyskało złoto w tym roku jest przecież niczym wobec jego dokonań w poprzednich dekadach. Pytanie, czy tak silny wzrost notowań złota w ogóle jest możliwy w perspektywie, powiedzmy, 2035 r.? Czy złoto może kosztować 15-20 tys. dol. za uncję za 10 lat? Analiza techniczna wykresów podpowiada, że owszem. Teoria fal Elliota zakłada, że ruch w trendzie głównym rozłożony jest na minimum trzy fale wzrostowe i dwie fale korekcyjne. Dwie fale wzrostowe przypadły na lata 1972-1981 i 2002-2011. Między nimi obserwowaliśmy dwie fale korekcyjne. Do wypełnienia „proroctwa” brakuje ostatniej fali wzrostowej. Sygnałów technicznych jest zresztą więcej, z budowaną przez dekadę formacją spodka i uchem od filiżanki, które powstawało kolejne cztery lata. Zwolennicy czytania przyszłości z wykresów zobaczą na ich podstawie perspektywę silnych wzrostów.

A co mówią fundamenty? W 2023 r. podaż złota na światowym rynku sięgnęła 4,9 tys. t (za World Gold Council), co oznaczało 3-proc. wzrost (trzy czwarte podaży to nowe wydobycie, jedna czwarta to recykling). Popyt sięgnął z kolei 4,45 tys. t i spadł o 5 proc. w porównaniu z 2022 r. Najwięcej złota kupili jubilerzy (2,1 tys. t), mennice (1,2 tys. t) i banki centralne (1,1 tys. t). Ocenia się, że zakupy złota przez Chiny, które nie znalazły się w publicznie dostępnych informacjach, są jednak większe i to one oraz inne banki centralne państw Wschodu dokonujące niejawnych transakcji stoją za wzrostem popytu. Być może jednak to nie popyt decyduje o wzroście cen w 2024 r., ale topniejąca podaż. W zależności od źródła 15-30 proc. światowego wydobycia pochodzi z kopalni w RPA, a więc kraju, który przechodzi głęboki kryzys gospodarczy i energetyczny (tzn. że przerwy w zasilaniu i ograniczony dostęp do wody są na porządku dziennym). Ograniczenie wydobycia z tego jednego kraju wyrównałoby siły popytu i podaży. Wówczas wystarczyłoby już tylko zachęcić kapitał spekulacyjny (czyli ciebie, jeśli do tej pory nie masz złota w sejfie), by popyt osiągnął przewagę. W rzeczy samej, jest to scenariusz dość prawdopodobny.

Czy złoto się skończy

Fundusze ETF ograniczyły w ub.r. zaangażowanie w fizyczne złoto o 244 t. Jest ono w niewielkim tylko stopniu obecne w produktach inwestycyjnych oferowanych powszechnie. Fundusze akcji mogą uzupełniać aktywa o obligacje i gotówkę, a fundusze dłużne mogą zabezpieczać pozycje ryzykownymi kontraktami na stopę procentową, ale złoto nie pojawia się jako uzupełnienie struktury aktywów najważniejszych funduszy. To jeden z częściej powielanych argumentów przemawiających na zakupami złota, zanim zrobi się ono tak popularne jak w pierwszej dekadzie wieku. Po prostu niewielu inwestorów się nim interesuje.

Na drugiej szali można położyć argument o zakupach złota przez banki centralne. Urzędnicy, którzy dokonują inwestycji i płacą nie swoimi pieniędzmi, rzadko okazują się naprawdę dobrymi inwestorami, co najlepiej widać po rekordowej liczbie skupionych obligacji skarbowych po rekordowo wysokich cenach. Zakupy banków centralnych są (i były w przeszłości) raczej antywskaźnikiem niż zachętą do naśladowania.

A co się stanie z kursem, jeśli banki centralne uznają, że posiadają już dość złota w skarbcach? Czy inwestorzy byliby w stanie pokryć tę dziurę po stronie popytu? Raczej tak. Licząc po obecnym, wyższym, kursie, banki centralne wydały w ub.r. na zakupy złota ok. 380 mld dol. Dla porównania – kapitalizacja Apple to 3 bln dol., a USA płacą 1 bln dol. rocznie za same odsetki od zadłużenia. 380 mld dol. to naprawdę niewiele w światowym porządku finansowym.

Ale przecież raz wydobyte złoto może trafiać na rynek nieskończenie wiele razy. Łącznie, od początku dziejów, wydobyto dotąd ok. 213 tys. t złota, z czego prawie połowę przetopiono na pierścionki, bransoletki i łańcuchy. Jedna czwarta ma postać sztabek i monet (to właśnie ta część, z której naśmiewa się Buffett), a mniej niż 20 proc. leżakuje w skarbcach banków centralnych (też w postaci sztabek). Reszta znalazła zastosowanie w elektronice. Oczywiście przy odpowiednio wysokiej cenie większość jego posiadaczy zapewne rozważyłaby spieniężenie posiadanych kosztowności w każdej formie. Licząc po aktualnym kursie całe złoto świata warte jest 16 bln dol. To ok. 5 proc. wartości światowego zadłużenia.

Zwolennicy złota często przywołują ten argument – złota przybywa 1,5 proc. rocznie i tempo to spada, natomiast tempo podaży pieniądza w USA rośnie zwykle o kilka (5-10) procent rocznie w „zwykłych latach” do 20-25 proc. (rzeczywistość postcovidowa). Złoto dotąd nie dostosowało notowań do zwiększonej podaży pieniądza z ostatnich lat (w 2023 r. podaż pieniądza spadła). Do tego koszty wydobycia coraz trudniej dostępnego złota wciąż rosną, a udokumentowanych złóż jest coraz mniej. Warto wiedzieć, że z 1 t rudy wydobywa się od 1,5 g do 8 g złota. Szacuje się, że do 2050 r. wydobyte zostanie całe złoto z opłacalnych do eksploatacji aktualnie znanych złóż i łącznie jego ilość „w obiegu” wyniesie ok. 244 tys.t.

Jak każde dobro o skończonych zasobach, złoto może więc liczyć na wzrost wartości mierzony tracącą na wartości walutą, której podaż ograniczana jest tylko decyzjami. Zwłaszcza że jest to pieniądz fiducjarny, a rządy wciąż znajdują nowe powody dla wydawania coraz większych sum, które nie znajdują pokrycia w przychodach budżetowych.

Ubodzy krewni

Do metali szlachetnych, które da się racjonalnie wycenić rynkowo, zaliczamy też platynę, pallad i srebro. Dwa pierwsze z nich to platynowce, które znajdują szerokie zastosowanie w przemyśle, głównie samochodowym. Przy czym platyna trafia do katalizatorów aut z silnikami diesla, pallad zaś wzbogaca katalizatory aut benzynowych i siłą rzeczy także hybrydowych. Choć w maju notowania platyny wzrosły powyżej 1 tys. dol. za uncję i stały się tym samym najwyższe od ponad roku, to w istocie wciąż są o połowę tańsze niż w 2009 r. Warto pamiętać, że popyt na auta z silnikami diesla wciąż jest słaby, więc i popyt ze strony przemysłu samochodowego nie pomaga platynie. Może jej pomóc fakt, że większość metalu pozyskuje się w RPA jak i fakt, że jest to rynek bardzo płytki, światowe wydobycie to zaledwie 180 t, co przy obecnych cenach daje kwotę 5,75 mld dol. rocznie. Jeśli pojawiłby się zwiększony popyt na złoto, inwestorzy mogliby liczyć, że część z nich mogłaby być zainteresowana także platyną. W jej przypadku wpływ na ceny wymaga znacznie mniejszego kapitału.

Roczne wydobycie palladu to z kolei około 210 t, jednak notowania palladu są obecnie niższe niż platyny, więc roczna produkcja warta jest około 6,3 mld dol. Pallad jeszcze w 2022 r. kosztował ponad 3 tys. dol. za uncję. Biorąc pod uwagę, że wydobycie pochodzi głównie z RPA i Rosji oraz fakt, że samochody hybrydowe i benzynowe zyskują na popularności, to pallad wydaje się mieć przed sobą lepszą przyszłość, zwłaszcza że szacowany roczny popyt to prawie 9,5 mln uncji (294 t). Jedna od dwóch lat pallad tanieje i stracił już ponad 70 proc.wartości.

W porównaniu do wymienionych, srebro wydaje się metalem występującym wręcz powszechnie. Jego roczna podaż sięga 1 mld uncji (31 tys. t) wartych ok. 30 mld dol. Estymowany na ten rok popyt ma sięgać 1,2 mld uncji, z czego 212 mln przypadłoby na popyt inwestycyjny (to niewiele, w 2022 r. było to 337 mln uncji, w ub.r. 243 mln). Srebro znajduje powszechne zastosowanie w przemyśle, bardzo szybko rośnie na nie zapotrzebowanie ze strony fotowoltaiki (z 80 mln uncji w 2020 r. do 232 mln uncji w 2024 r.).

Ponieważ popyt przewyższa podaż srebra od czterech kolejnych lat, środowisko do wzrostu notowań jest dogodne. Jednocześnie notowania srebra dalekie są od rekordów z 2011 r., co oznacza, że wycena srebra wobec złota pozostaje na historycznie niskim poziomie (za jedną uncję złota można dostać 77 uncji srebra. W 2011 r. było to 38 uncji, w dołku 2020 r. było to 81 uncji) i to raczej srebro ma szansę wygrać w tegorocznym wyścigu metali szlachetnych.

O tym, czy zostanie on rozegrany zdecyduje wiele elementów. Co do zasady metale szlachetne zyskiwały w okresach zmniejszonego zaufania do aparatu państwa i prowadzonej polityki monetarnej. Lata 70. to okres wysokiej inflacji, konfliktów zbrojnych i przewrotów oraz ograniczania zadłużenia USA w relacji do PKB. Z kolei pierwsza dekada obecnego wieku rozpoczęła się od pęknięcia bańki internetowej, a skończyła się kryzysem na rynku nieruchomości i finansowym oraz rozpoczęła okres „ilościowego luzowania polityki pieniężnej”. Innymi słowy popularność złota jest odwrotnie proporcjonalna do wiarygodności polityki gospodarczej USA (skoro to w dolarach wyceniamy złoto). Być może zatem odpowiedź na tytułowe pytanie padnie po najbliższych wyborach prezydenckich w Stanach.