Jest interes do zrobienia. A ile można stracić?

Przez pięć lat firma LPP nie zabezpieczała się przed ryzykiem niekorzystnych zmian kursów walut. Miała szczęście, bo przez większość tego czasu za dolara płacono nieco ponad 3 zł. Zarząd spółki chwalił się, że zaoszczędził kilkanaście milionów złotych na kosztach ochrony przed wzrostem amerykańskiej waluty. Aż tu w połowie 2014 r. dolar, którym odzieżowy potentat płacił podwykonawcom z Azji, zaczął drożeć. W ciągu trzech kwartałów – o 30 proc. LPP straciła przez to 161 mln zł, a jej akcje staniały o jedną trzecią. 

Jacek Maliszewski, główny ekonomista DMK Alpha, firmy zajmującej się zabezpieczaniem przed ryzykiem walutowym, ocenia, że nawet 97 proc. polskich spółek igra z ogniem, bagatelizując zagrożenia związane ze zmiennością kursu złotego. I to licząc tylko importerów lub eksporterów. Jeśli uwzględnić wszystkie przedsiębiorstwa, które są narażone, a często nawet o tym nie wiedzą, to odsetek tych bez ochrony przekracza 99 proc. Dla porównania, w krajach anglosaskich zabezpiecza się od 50 do 70 proc. firm. – Każdy rozumie, że należy ubezpieczyć halę fabryczną od pożaru. A ryzyko walutowe jest lekceważone. I to w sytuacji, gdy kursy zmieniają się codziennie, zaś pożar, statystycznie, przytrafia się raz na prawie nigdy – żartuje Maliszewski.

Rozwiązania finansowe do wyboru

Najpopularniejsze zabezpieczenia to kontrakty terminowe forward i futures oraz opcje. W przypadku obu pierwszych, każda ze stron musi wykonywać umowę aż do daty jej wygaśnięcia (tzw. symetria ryzyka). 

Forward zawieramy indywidualnie z bankiem. Ten ostatni blokuje nasze środki na poczet zabezpieczenia, podpisując z nami umowę do wysokości przyznanego limitu skarbowego (kredytowego). Kosztem są odsetki od tych środków. Gwarancja stabilności polega na tym, że w przyszłości bank kupi od nas walutę lub ją nam sprzeda po z góry ustalonej cenie. 

Futures to wystandaryzowany kontrakt, zawierany z innymi inwestorami na rynku regulowanym (giełda lub platforma Forex). Inwestorzy ci obstawiają ruch notowań walut odwrotnie niż my. Tu pośrednik (biuro maklerskie) wymaga depozytu zabezpieczającego (zwykle ok. 10 proc. wartości transakcji) i prowizji (kilka, kilkanaście zł). Kurs waluty chroniony jest, jak w przypadku forward, z tym że to pośrednicy zabezpieczają wypłacalność stron. 

Jeśli chodzi o opcje (które można kupić i w banku, i na regulowanym rynku), to, w odróżnieniu od forward i futures, nie jesteśmy zobowiązani do zrealizowania umowy. Prawo do wolnej woli nabywamy, płacąc z góry wystawcy tego instrumentu tzw. premię (zwykle w granicach 1–3 proc. wartości transakcji), a potem czekamy na rozwój wydarzeń. Jeśli np. bieżący kurs euro będzie dla nas lepszy, niż ustalony w umowie, będziemy je wymieniać na wolnym rynku. Kiedy zaś notowania tej waluty staną się dla nas niekorzystne, będziemy realizować opcję. 

Każde z tych rozwiązań ma swoje plusy i minusy (p. tabele). W przypadku opcji istnieje też niebezpieczeństwo, że to my je niechcący wystawimy, ubezpieczając, tak naprawdę, drugą stronę. Świat boleśnie się o tym przekonał w 2008 r., gdy do tych skądinąd bezpiecznych instrumentów przylgnęła łatka „toksycznych”. Sęk w tym, że różni amatorzy zawierali z bankami na potęgę umowy, których nie rozumieli. W efekcie, zamiast zabezpieczyć się na wypadek katastrofy, mogli liczyć na pieniądze tylko, gdy nie działo się nic lub straty były znikome. Za to przy dużych wahaniach walut musieli wypłacać bankom, na żądanie, gigantyczne odszkodowania. 

Stabilność jest lepsza

Nawet gdy ceny walut wahają się minimalnie, te ułamki też kumulują się w duże wartości. W krytycznym momencie, kiedy kursy wymiany zmierzają w niepożądanym kierunku, przezorni mogą wyjść bez szwanku, gdy np. lekkomyślna konkurencja z branży traci. Jest i druga strona medalu: kiedy notowania są korzystne, zyski ostrożnych z tego tytułu będą ograniczone – to cena zabezpieczenia z wyprzedzeniem kursu na określonym poziomie. Jeśli otrzymują np. zapłatę w euro za towar, a ono pójdzie mocno w górę, to wymieniając je na złote, zarobią tylko tyle, na ile się umówili. Natomiast ryzykanci w takiej sytuacji mogą handlować walutą po nader sprzyjających kursach. Lecz przezorne firmy mają przynajmniej znany z góry i stabilny zysk z wymiany walut (choć trzeba też wkalkulować koszty ochrony). – Już to jest wartością, tym bardziej że nagły skok zysków, wskutek zdarzeń niezależnych od firmy, nie jest wielką zaletą w oczach banków czy akcjonariuszy – przypomina Grzegorz Zalewski, komentator rynków terminowych.

A jeśli zysk zapowiada się na bank?

Jeżeli dobrze policzymy koszty nieobarczone ryzykiem walutowym (np. roboczogodzin) i dodamy znany z góry kurs obcej waluty (zabezpieczony od ryzyka), a następnie przystąpimy do przetargu, gdzie w ofercie trzeba podać wartość kontraktu w tejże walucie – to wiemy, ile zarobimy, jeśli go wygramy. W przypadku instrumentów pochodnych, jak opcje walutowe czy kontrakty terminowe, wszystko sprowadza się do zakładu, jakie będą przyszłe notowania. Można go zawrzeć na różne, opisane wyżej sposoby, stosownie do sytuacji firmy i jej celów. Należy też ustalić, czy chce się samemu zająć np. opcjami czy, za comiesięczną opłatą równą pensji sekretarki, zdać się na profesjonalistów, czyli firmy zawodowo zarządzające ryzykiem walutowym. – Zdefiniują oni problemy klienta i wybiorą optymalne rozwiązania, uwzględniając pełen przegląd rynku – wyjaśnia Jacek Maliszewski.

Trzeba jednak być czujnym i przyjrzeć się, jak wynagradzany jest doradca. Jeśli pobiera prowizję od oferującego dany produkt finansowy, mamy konflikt interesów i wcale nie jest pewne, czy kieruje się przede wszystkim dobrem klienta. W Polsce ten problem może wystąpić w przypadku doradców bankowych, którzy, tak jak ich koledzy w ubezpieczeniach, żyją ze sprzedaży. Jeśli chodzi o brokerów, są wynagradzani bezpośrednio przez klienta, ale też czasem biorą prowizję od oferujących konkretne rozwiązanie. Dla nieprzekonanych do rynku instrumentów pochodnych istnieją też rozwiązania niewymagające znajomości derywatów. 

Walutę kupię lub sprzedam 

Zabezpieczeniem przed ryzykiem kursowym może być choćby rozłożenie płatności na kilka rat lub stałe obserwowanie trendów i handlowanie walutą małymi partiami. Wówczas uśredniony kurs będzie odpowiadał temu, co działo się z notowaniami na przestrzeni tygodni, a nie w „przypadkowym” dniu. Inna metoda, szczególnie przydatna, gdy importujemy półprodukty i eksportujemy wyroby przetworzone, to sprzedawanie towaru w tym samym czasie, gdy kupujemy surowiec lub walutę do dalszych rozliczeń. W ten sposób, jeśli cena za nasz wyrób jest niska, po przeliczeniu np. z euro na złotówki, gwarantujemy sobie również tani surowiec do dalszej produkcji. A kiedy w rodzimej walucie płacimy drogo za surowiec, to i za swoje produkty liczymy słono. 

– Tego rodzaju, metody, powiedzmy, naturalne, związane z obrotem gotówką a nie pochodnymi, są proste, lecz wymagają wyłożenia odpowiednio dużych środków. Tu nie da się operować tylko niewielkim depozytem, zabezpieczającym samą zmianę kursu waluty. Ale nie ma nic za darmo – zauważa Piotr Soroczyński, główny ekonomista KUKE.

Mając dobrą pozycję przetargową, można też spróbować przejść w rozliczeniach z kontrahentami na bezpieczniejszą dla siebie walutę. Po to rozwiązanie sięga wiele firm na świecie, bowiem, gdy wahania kursów są bardzo duże, jak ostatnio, tradycyjna ochrona, jak kontrakty terminowe, potrafi być kosztowna.

Tak czy owak, lepiej nie pozostawiać ryzyka samemu sobie. Nawet jeśli zarząd świadomie godzi się na straty od czasu do czasu, oszczędzając na kosztach ochrony. – To zawsze mogą się zrobić straty idące w miliony – zauważa Piotr Soroczyński. 

– Nie kierowałbym się też tutaj niewielkim udziałem sprzedaży, rozliczanej w obcej walucie, w ogólnych przychodach firmy, bo jaki jest sens realizować zamówienie, skoro się do niego dopłaca? 

Jacek Maliszewski, główny ekonomista DMK Alpha

Z wahaniami kursów wiąże się jeszcze jedno ryzyko – interpretacja urzędu skarbowego. Rzadko, ale jednak zdarza się, że urzędnicy gotowi są uznać, iż zysk lub strata powstałe wskutek zabezpieczenia nie powinny być łączone z adekwatną transakcją, tylko odrębnie opodatkowane. Jest na to rada: prośba o wiążącą interpretację (z sugestią jedynej rozsądnej odpowiedzi, poprzez pytanie zamknięte) i późniejsze jej stosowanie.